Il Value Based Management (VBM) rappresenta la storia di accademici, consulenti, dirigenti che hanno creduto nella creazione di valore economico del capitale come obiettivo primario dell’azienda e che hanno contribuito con i propri lavori al continuo sviluppo e perfezionamento della disciplina (Arnold, 2000). Nonostante i concetti basilari sottostanti la creazione del valore economico per l’azionista risalgano a più di 200 anni fa (Smith, 1776), solo negli ultimi tre decenni il VBM si è diffuso presso un numero crescente di aziende. L’introduzione del concetto di valore economico del capitale ha trovato inizialmente terreno fertile nell’ambito della finanza, che lo ha sviluppato soprattutto nella prospettiva della valutazione degli investimenti. Dagli anni 80, a seguito dell'emergere di un mercato attivo per il controllo societario, della crescente importanza del capitale proprio nei pacchetti retributivi dei dirigenti, la penetrazione dei piccoli risparmiatori nelle partecipazioni azionarie e la crisi dei sistemi pensionistici (Copeland et al., 2000: p. 4 e ss.), la valorizzazione del capitale secondo tali principi ha subito un notevole impulso, spingendo progressivamente il management aziedale a pianificare, organizzare e controllare la gestione strategica ed operativa in termini di riflessi sul valore economico dell’investimento effettuato dagli azionisti (Rappaport 1981; Guatri, 1991; Donna 1999; Black et al., 2000). A tal fine, la limitata attenzione posta dal modello finanziario1 sull’intero processo decisionale ha reso opportuna la sua integrazione con altri approcci atti ad articolare ed approfondire il sistema delle variabili capaci di spiegare l’origine e l’evoluzione dei risultati, nonché dare la possibilità al management di controllarli. Una prima risposta in questa direzione proviene da numerosi contributi che hanno sviluppato metriche atte ad assistere i processi gestionali orientati al valore, attraverso la misurazione ma soprattutto l’indentificazione delle sue determinanti (Stewart, 1991; Rappaport, 1986; McTaggart et al., 1994; Fruhan, 1979). Sebbene lo sviluppo di principi e metriche abbia rappresentato un’importante momento di sviluppo della disciplina del VBM, negli ultimi 20 anni si è però assistito ad una spinta all’integrazione tra le diverse discipline, conducendo verso una considerazione del VBM secondo un approccio olistico, che non consideri solo l’aspetto della misurazione, ma anche aspetti connessi alla gestione (strategica ed operativa) e all’organizzazione. Si è arrivati così a considerare il VBM come un particolare approccio al management control system (MCS), caratterizzato dal “considerare ogni decisione (strategica o tattica), ogni relazione con l’ambiente esterno ed interno, ogni tecnica per misurare ed intervenire sulle 1 Per approfondimenti sul concetto di “modello finanziario”, si veda Olivotto (2000: pp. 9-13). 6 fondamentali variabili economico e finanziarie, come finalizzata alla creazione di valore per gli azionisti” (Ittner e Larker, 2001). Sebbene a partire dagli anni ottanta, una folta schiera di studiosi, sia di stampo accademico che consulenziale, si siano interessati al tema del Value Based Management, trattandone ampiamente i concetti, le logiche e le tecniche, molte sono ancora le questioni che rimangono aperte. In primo luogo, la relazione tra adozione del VBM e il miglioramento della performance resta ancora oggi uno degli argomenti più incerti e dibattuti (Lueg e Shaffer, 2010; Bughin e Copeland, 1997; Olsen, 1999). In secondo luogo, nonostante la grande quantità di contributi di stampo “normativo” abbia contribuito ad apprezzare i fondamenti logici e le tecniche disponibili per realizzare un sistema di VBM, (Copeland et al., 2000, Mc Taggart et al., 1994; Rappaport, 1986; Stewart, 1991; Donna, 1999; Olivotto, 2000), le evidenze empiriche mostrano come nella pratica tali modelli siano applicati in maniera differente (Malmi e Ikaeimo, 2003). Infine, in terzo luogo, se fin dagli anni novanta il concetto di “Shareholder Value” è stato intensamente discusso come approccio manageriale per le imprese quotate, lo studio dell’applicazione di concetti e tecniche del VBM nella realtà delle aziende non quotate e medio-piccole è stato quasi totalmente trascurato (Krol, 2007). Infine, nonostante il tema della sostenibilità ambientale e sociale stia diventando un argomento di sempre maggior rilevanza per tutte le imprese a livello mondiale (Hart e Milstein, 2009), nella letteratura del VBM questi aspetti sembrano assumere un ruolo marginale, lasciando aperti notevoli opportunità di ricerca. Nel tentativo di contribuire a colmare questi “gap” di ricerca, il presente lavoro intende indagare le pratiche di Value Based Management perseguendo un triplice obiettivo: esplorare il grado di sofisticazione dei sistemi di VBM, basati sul concetto di PMS, all’interno delle aziende non quotate; comprendere l’influenza di alcune variabili contingenti (strategia, organizzazione, settore, ambiente esterno) sul grado di sofisticazione dei sistemi di VBM. esplorare l’impatto del “movimento della sostenibilità” sui sistemi VBM. Questi obiettivi di ricerca saranno perseguiti attraverso lo sviluppo di casi di studio multipli (Yin, 2003) selezionati nell’ambito di aziende acquisite dei fondi di private equity (PE) italiani. In particolare la ricerca si propone di fornire una prima risposta alle seguenti domande di ricerca: Come sono applicati i sistemi di VBM nelle aziende acquisite da fondi di PE? Come le variabili di contesto influenzano il grado di sofisticazione con il quale il VBM si configura? il concetto di sostenibilità impatta su tali sistemi VBM? La scelta indagare aziende acquisite da fondi di PE è basata sulle seguenti considerazioni: 1) le prestazioni al di sopra della media: alcuni studi dimostrano come le imprese acquisite dai fondi di PE (“PE-backed”) abbiano raggiunto prestazioni superiori rispetto ad imprese comparabili che non sono state coinvolte in operazioni simili (Wilson et al, 2012; Beuselinck et al., 2009); 2) la “raison d’etre” 7 dei fondi di PE è la creazione di valore economico, la quale è perseguibile soltanto attraverso una gestione dell’impresa acquisita effettivamente orientata alla creazioen di valore (Metrick e Yasuda, 2011; Malmi e Ikäheimo, 2003); 3) le "best practices" a livello di gestione delle aziende acquisite sono trasferibili: alcuni autori (tra gli altri Beuselinck et al. 2009; Katz, 2009), focalizzando la loro attenzione sulle cause delle migliori prestazioni delle “backed-firms”, hanno sottolineato come tali motivi fossero molto spesso estranei a elementi specifici del settore del PE; 4) Le aziende di PE investono esclusivamente in società non quotate (e spesso di medio-piccole dimensioni), fornendo la possibilità di studiare società “private” che avessero l’esplicito obiettivo di creare valore. La risposta alle suddette domande in tale ambito drovrebbe dunque consentire al presente lavoro di contribuire alla letteratura sul VBM sotto diversi aspetti: Fornire una descrizione del concetto di sofisticazione nell’ambito dei sistemi VBM più articolata rispetto a quella di precedenti studi attraverso l’applicazione dello schema concettuale del Performance Management System presentato da Otley e Ferreira (2009); Attuare la ricerca nell’ambito delle società di Private Equtiy, ambito che, sotto questo punto di vista, è ancora largamente inesplorato. In particolare, oltre a far luce sui sistemi impiegati in tale campo, lo studio di questa realtà consente di escludere l’influenza di alcuni “fattori di disturbo” presenti negli studi volti a comprendere il gap esistente tra teoria e pratica (ad esempio caratteristiche del Management, ostacoli al processo di implementazione, finalità di impiego, ecc.), nonché studiare i sistemi VBM nella realtà delle società non quotate. studiare la sofisticazione dei sistemi VBM attraverso il confronto tra i modelli teorici e le pratiche rilevate all’interno delle aziende controllate da PE, presupponendo che, visto il forte background manageriale, date le elevate performance dimostrate dalle aziende partecipate, nonché vista la funzione consulenziale considerata da esse come contributo principe al perseguimento di simili risultati, il livello di sofisticazione rilevato nelle società controllate possa essere considerato funzionale alla sua gestione, e dunque adeguato al tipo di realtà. collocandosi all’interno del filone di ricerca basato sull’approccio della teoria della contingenze, spiegare le eventuali differenze nella sofisticazione tra i sistemi VBM esaminati ed i modelli previsti in letteratura attraverso l’analisi di quattro variabili contingenti: la strategia di business, il settore industriale, le caratteristiche organizzative e l’incertezza ambientale, basandosi su uno schema concettuale non impiegato in ricerche empiriche precedenti.. evidenziare come il concetto di sostenibilità influenzi l’implementazione dei sistemi suddetti. Il lavoro si sviluppa in quattro capitoli. Il primo mira ad esporre le scelte di impostazione teorica attuate nella ricerca. In particolare, dopo una disamina dei principali paradigmi e teorie impiegate nelle ricerche delle scienze sociali e più in particolare nell’ambito della contabilità direzionale (o Management Accounting), si presentano i principi fondamentali della teoria sottostante questa indagine, ovvero la teoria delle contingenze. Successivamente si analizzano le principali metodologie 8 di ricerca impiegate in tale ambito, con particolare attenzione ai casi di studio multipli ed ai metodi impiegati a tal fine. Il capitolo si conclude con una descrizione della ricerca sviluppata in termini di prospettiva teorica, metodologia della ricerca, obiettivi e domande di ricerca. Il secondo capitolo presenta un’analisi della principale letteratura nazionale ed internazionale in tema di VBM. In particolare, si espongono i principali concetti e tecniche di VBM esaminati dalla letteratura normativa, nonché il ruolo e le caratteristiche di un sistema di VBM inteso come sistema di gestione della performance. Nel terzo capitolo invece, si affronta il tema delle pratiche di VBM, esponendo i principali studi sull’argomento, il concetto di “sofisticazione” di tali sistemi come strumento atto a descriverne il grado di implementazione ed infine il ruolo delle variabili di contesto che su tale variabile agiscono. In tale ambito verranno sviluppate le principali proposizioni successivamente indagate attraverso l’analisi empirica. L’ultimo capitolo è dedicato ad un’analisi dei casi oggetto di studio ed alla verifica delle proposizioni sviluppate in precedenza sulla base della letteratura esaminata. Più in dettaglio, l’analisi empirica che riassume i risultati si compone di due parti: nella prima sono presentati i risultati in termini di configurazione dei sistemi di VBM nelle aziende indagate, mentre la seconda parte si concretizza in un’analisi delle relazioni tra variabili contingenti e sofisticazione del VBM al fine di verificare la validità delle proposizioni suddette. Infine nelle conclusioni si svolgono delle considerazioni finali sui risultati della ricerca, i principali limiti e possibilità di ricerche future.
La configurazione dei sistemi di value-based management: analisi di evidenze empiriche nel private equity.
Andrea Dello Sbarba
Primo
2014-01-01
Abstract
Il Value Based Management (VBM) rappresenta la storia di accademici, consulenti, dirigenti che hanno creduto nella creazione di valore economico del capitale come obiettivo primario dell’azienda e che hanno contribuito con i propri lavori al continuo sviluppo e perfezionamento della disciplina (Arnold, 2000). Nonostante i concetti basilari sottostanti la creazione del valore economico per l’azionista risalgano a più di 200 anni fa (Smith, 1776), solo negli ultimi tre decenni il VBM si è diffuso presso un numero crescente di aziende. L’introduzione del concetto di valore economico del capitale ha trovato inizialmente terreno fertile nell’ambito della finanza, che lo ha sviluppato soprattutto nella prospettiva della valutazione degli investimenti. Dagli anni 80, a seguito dell'emergere di un mercato attivo per il controllo societario, della crescente importanza del capitale proprio nei pacchetti retributivi dei dirigenti, la penetrazione dei piccoli risparmiatori nelle partecipazioni azionarie e la crisi dei sistemi pensionistici (Copeland et al., 2000: p. 4 e ss.), la valorizzazione del capitale secondo tali principi ha subito un notevole impulso, spingendo progressivamente il management aziedale a pianificare, organizzare e controllare la gestione strategica ed operativa in termini di riflessi sul valore economico dell’investimento effettuato dagli azionisti (Rappaport 1981; Guatri, 1991; Donna 1999; Black et al., 2000). A tal fine, la limitata attenzione posta dal modello finanziario1 sull’intero processo decisionale ha reso opportuna la sua integrazione con altri approcci atti ad articolare ed approfondire il sistema delle variabili capaci di spiegare l’origine e l’evoluzione dei risultati, nonché dare la possibilità al management di controllarli. Una prima risposta in questa direzione proviene da numerosi contributi che hanno sviluppato metriche atte ad assistere i processi gestionali orientati al valore, attraverso la misurazione ma soprattutto l’indentificazione delle sue determinanti (Stewart, 1991; Rappaport, 1986; McTaggart et al., 1994; Fruhan, 1979). Sebbene lo sviluppo di principi e metriche abbia rappresentato un’importante momento di sviluppo della disciplina del VBM, negli ultimi 20 anni si è però assistito ad una spinta all’integrazione tra le diverse discipline, conducendo verso una considerazione del VBM secondo un approccio olistico, che non consideri solo l’aspetto della misurazione, ma anche aspetti connessi alla gestione (strategica ed operativa) e all’organizzazione. Si è arrivati così a considerare il VBM come un particolare approccio al management control system (MCS), caratterizzato dal “considerare ogni decisione (strategica o tattica), ogni relazione con l’ambiente esterno ed interno, ogni tecnica per misurare ed intervenire sulle 1 Per approfondimenti sul concetto di “modello finanziario”, si veda Olivotto (2000: pp. 9-13). 6 fondamentali variabili economico e finanziarie, come finalizzata alla creazione di valore per gli azionisti” (Ittner e Larker, 2001). Sebbene a partire dagli anni ottanta, una folta schiera di studiosi, sia di stampo accademico che consulenziale, si siano interessati al tema del Value Based Management, trattandone ampiamente i concetti, le logiche e le tecniche, molte sono ancora le questioni che rimangono aperte. In primo luogo, la relazione tra adozione del VBM e il miglioramento della performance resta ancora oggi uno degli argomenti più incerti e dibattuti (Lueg e Shaffer, 2010; Bughin e Copeland, 1997; Olsen, 1999). In secondo luogo, nonostante la grande quantità di contributi di stampo “normativo” abbia contribuito ad apprezzare i fondamenti logici e le tecniche disponibili per realizzare un sistema di VBM, (Copeland et al., 2000, Mc Taggart et al., 1994; Rappaport, 1986; Stewart, 1991; Donna, 1999; Olivotto, 2000), le evidenze empiriche mostrano come nella pratica tali modelli siano applicati in maniera differente (Malmi e Ikaeimo, 2003). Infine, in terzo luogo, se fin dagli anni novanta il concetto di “Shareholder Value” è stato intensamente discusso come approccio manageriale per le imprese quotate, lo studio dell’applicazione di concetti e tecniche del VBM nella realtà delle aziende non quotate e medio-piccole è stato quasi totalmente trascurato (Krol, 2007). Infine, nonostante il tema della sostenibilità ambientale e sociale stia diventando un argomento di sempre maggior rilevanza per tutte le imprese a livello mondiale (Hart e Milstein, 2009), nella letteratura del VBM questi aspetti sembrano assumere un ruolo marginale, lasciando aperti notevoli opportunità di ricerca. Nel tentativo di contribuire a colmare questi “gap” di ricerca, il presente lavoro intende indagare le pratiche di Value Based Management perseguendo un triplice obiettivo: esplorare il grado di sofisticazione dei sistemi di VBM, basati sul concetto di PMS, all’interno delle aziende non quotate; comprendere l’influenza di alcune variabili contingenti (strategia, organizzazione, settore, ambiente esterno) sul grado di sofisticazione dei sistemi di VBM. esplorare l’impatto del “movimento della sostenibilità” sui sistemi VBM. Questi obiettivi di ricerca saranno perseguiti attraverso lo sviluppo di casi di studio multipli (Yin, 2003) selezionati nell’ambito di aziende acquisite dei fondi di private equity (PE) italiani. In particolare la ricerca si propone di fornire una prima risposta alle seguenti domande di ricerca: Come sono applicati i sistemi di VBM nelle aziende acquisite da fondi di PE? Come le variabili di contesto influenzano il grado di sofisticazione con il quale il VBM si configura? il concetto di sostenibilità impatta su tali sistemi VBM? La scelta indagare aziende acquisite da fondi di PE è basata sulle seguenti considerazioni: 1) le prestazioni al di sopra della media: alcuni studi dimostrano come le imprese acquisite dai fondi di PE (“PE-backed”) abbiano raggiunto prestazioni superiori rispetto ad imprese comparabili che non sono state coinvolte in operazioni simili (Wilson et al, 2012; Beuselinck et al., 2009); 2) la “raison d’etre” 7 dei fondi di PE è la creazione di valore economico, la quale è perseguibile soltanto attraverso una gestione dell’impresa acquisita effettivamente orientata alla creazioen di valore (Metrick e Yasuda, 2011; Malmi e Ikäheimo, 2003); 3) le "best practices" a livello di gestione delle aziende acquisite sono trasferibili: alcuni autori (tra gli altri Beuselinck et al. 2009; Katz, 2009), focalizzando la loro attenzione sulle cause delle migliori prestazioni delle “backed-firms”, hanno sottolineato come tali motivi fossero molto spesso estranei a elementi specifici del settore del PE; 4) Le aziende di PE investono esclusivamente in società non quotate (e spesso di medio-piccole dimensioni), fornendo la possibilità di studiare società “private” che avessero l’esplicito obiettivo di creare valore. La risposta alle suddette domande in tale ambito drovrebbe dunque consentire al presente lavoro di contribuire alla letteratura sul VBM sotto diversi aspetti: Fornire una descrizione del concetto di sofisticazione nell’ambito dei sistemi VBM più articolata rispetto a quella di precedenti studi attraverso l’applicazione dello schema concettuale del Performance Management System presentato da Otley e Ferreira (2009); Attuare la ricerca nell’ambito delle società di Private Equtiy, ambito che, sotto questo punto di vista, è ancora largamente inesplorato. In particolare, oltre a far luce sui sistemi impiegati in tale campo, lo studio di questa realtà consente di escludere l’influenza di alcuni “fattori di disturbo” presenti negli studi volti a comprendere il gap esistente tra teoria e pratica (ad esempio caratteristiche del Management, ostacoli al processo di implementazione, finalità di impiego, ecc.), nonché studiare i sistemi VBM nella realtà delle società non quotate. studiare la sofisticazione dei sistemi VBM attraverso il confronto tra i modelli teorici e le pratiche rilevate all’interno delle aziende controllate da PE, presupponendo che, visto il forte background manageriale, date le elevate performance dimostrate dalle aziende partecipate, nonché vista la funzione consulenziale considerata da esse come contributo principe al perseguimento di simili risultati, il livello di sofisticazione rilevato nelle società controllate possa essere considerato funzionale alla sua gestione, e dunque adeguato al tipo di realtà. collocandosi all’interno del filone di ricerca basato sull’approccio della teoria della contingenze, spiegare le eventuali differenze nella sofisticazione tra i sistemi VBM esaminati ed i modelli previsti in letteratura attraverso l’analisi di quattro variabili contingenti: la strategia di business, il settore industriale, le caratteristiche organizzative e l’incertezza ambientale, basandosi su uno schema concettuale non impiegato in ricerche empiriche precedenti.. evidenziare come il concetto di sostenibilità influenzi l’implementazione dei sistemi suddetti. Il lavoro si sviluppa in quattro capitoli. Il primo mira ad esporre le scelte di impostazione teorica attuate nella ricerca. In particolare, dopo una disamina dei principali paradigmi e teorie impiegate nelle ricerche delle scienze sociali e più in particolare nell’ambito della contabilità direzionale (o Management Accounting), si presentano i principi fondamentali della teoria sottostante questa indagine, ovvero la teoria delle contingenze. Successivamente si analizzano le principali metodologie 8 di ricerca impiegate in tale ambito, con particolare attenzione ai casi di studio multipli ed ai metodi impiegati a tal fine. Il capitolo si conclude con una descrizione della ricerca sviluppata in termini di prospettiva teorica, metodologia della ricerca, obiettivi e domande di ricerca. Il secondo capitolo presenta un’analisi della principale letteratura nazionale ed internazionale in tema di VBM. In particolare, si espongono i principali concetti e tecniche di VBM esaminati dalla letteratura normativa, nonché il ruolo e le caratteristiche di un sistema di VBM inteso come sistema di gestione della performance. Nel terzo capitolo invece, si affronta il tema delle pratiche di VBM, esponendo i principali studi sull’argomento, il concetto di “sofisticazione” di tali sistemi come strumento atto a descriverne il grado di implementazione ed infine il ruolo delle variabili di contesto che su tale variabile agiscono. In tale ambito verranno sviluppate le principali proposizioni successivamente indagate attraverso l’analisi empirica. L’ultimo capitolo è dedicato ad un’analisi dei casi oggetto di studio ed alla verifica delle proposizioni sviluppate in precedenza sulla base della letteratura esaminata. Più in dettaglio, l’analisi empirica che riassume i risultati si compone di due parti: nella prima sono presentati i risultati in termini di configurazione dei sistemi di VBM nelle aziende indagate, mentre la seconda parte si concretizza in un’analisi delle relazioni tra variabili contingenti e sofisticazione del VBM al fine di verificare la validità delle proposizioni suddette. Infine nelle conclusioni si svolgono delle considerazioni finali sui risultati della ricerca, i principali limiti e possibilità di ricerche future.I documenti in IRIS sono protetti da copyright e tutti i diritti sono riservati, salvo diversa indicazione.
